赵燕菁| 货币：俄乌战争的“第二战场

　　俄乌之战是百年未有之大变局的一部分。既然是“百年未有”，也就意味着其背后的逻辑很可能是我们以前从来没有遇见过的。俄乌开战后，世界大部分注意力都集中在瞬息万变的乌克兰战场，却忽略了全球货币战或许才是隐藏在水面下的那部分冰山。

　　一、战场之外的战场

　　美国战略重点突然从中国转向俄罗斯，不是因为中国的威胁减少了，而是因为一个更大的危险迫使美国调整了战略选择的优先。这个迫在眉睫的危险，就是美国的资本。具体讲，就是美元。最近美债收益率倒挂，显示出美元的最大危险是货币有可能从供不应求，变为供大于求。特别是通货膨胀使美元资产的实际收益率下降，更是加剧了市场抛弃美元资产的压力。

　　一旦美元打破供求平衡点，美元就会崩溃。在新冠大流行下，美元的供给不仅没有减少，反而被迫进一步宽松，于是只能转向需求侧来防止货币崩溃。而防止需求转移首先要做的，就是压制任何有可能挑战美元的替代货币。这个最有可能替代美元的独立货币就是欧元。环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）的统计数据，到2022年1月国际结算中的份额中，美元占有39.92%，欧元占有36.56%，欧元是最有可能替代美元的国际货币。

　　1999年科索沃战争对新生欧元立竿见影的阻遏，很难不让人产生这样的联想，那就是美国推动俄乌紧张，针对的不是俄罗斯，而是欧元。表面上是武装冲突，背后是货币战争。不错，俄乌战争是俄罗斯发起的，但其背后保持俄乌关系紧张并推动逐步升级的却是美国。俄乌冲突爆发只不过是俄乌紧张的累积结果。在2020年第一季度国际支付市场中，欧元份额一路下滑，分别为33.58%、32.61%、30.84%。俄罗斯入侵乌克兰意味着欧元挑战美元的机会已不存在。

　　在美元vs.欧元的货币战中，乌克兰乃至俄罗斯原本都是棋子。过去一个多月，卢布汇率经历巨幅波动。2月24日俄方宣布发起特别军事行动后，卢布开始出现快速贬值迹象，对美元汇率当天跌破80比1，随着西方经济制裁的密集出笼，卢布一路猛跌，3月9日一度跌破120比1，创历史新低。

　　面对美国企图将俄罗斯资源驱离欧洲的金融战，俄罗斯出乎意外地放出了一个市场各方没有预料到的胜负手。普京总统签字4月1日起，对俄罗斯不友好的国家统统都要用卢布购买天然气。俄罗斯一下子从棋子变棋手，在货币市场直接抢滩，开辟了美俄之间第二个战场。

　　俄罗斯这一惊天一举，不仅迅速遏止了卢布的暴跌，而且宣告了布雷顿森林体系之后以实物货币为准备的货币再生。根据莫斯科交易所数据，截至7日收盘，卢布对美元汇率升至75.75比1，对欧元汇率升至81.45比1；盘中卢布对美元汇率一度升至74.26比1，对欧元汇率一度升至80.69比1。俄央行上周五将基准利率大幅下调300个基点至17％后，卢布对美元汇率曾一度短线跳涨至1美元兑71卢布的近期高位，之后虽有所回落，但卢布对美元汇率上周仍累计涨超9％。

　　原本美国的设想是不用亲自下场，利用乌克兰做代理人，一石二鸟，在阻断俄欧一体化的同时，将乌克兰阿富汗化给俄罗斯放血。但俄罗斯在货币市场的反击，把美国逼上了拳击台。表面上看，俄罗斯在战场上没有能复制克里米亚的速战速决，但陷入冲突胶着给俄罗斯抢滩货币诺曼底创造了条件——只要俄乌持续战争能保持粮食和能源的全球短缺，大宗商品就必定具有全球的流动性，而与大宗货物挂钩的卢布即使不与欧元挂钩，其本身也可能成为硬通货。除非美国能够像冷战后期那样长期压低能源价格，否则俄罗斯不会像苏联那样倒下。

　　而对本来希望利用俄乌冲突加固美元堰塞湖的美国来讲，则变得非常被动。美国切断了俄罗斯能源对欧元的支持，却没想到卢布会以实物货币的形态挑战信用货币的基础。卢布虽小，却可能成为布雷顿森林体系III（ZoltanPozsar，2022）浮出黑暗的地平线的第一朵乌云。大宗货物脱离信用货币定价，必然导致美元和欧元需求减少。如果其他资源大国一起仿效卢布计价模式，美元需求就可能断崖式下跌，原本不可能的布雷顿森林体系III就可能突然降临，击穿美元巨大的泡沫。这对于已经严重超发的美元尤其危险。

　　在全球化的今天，以实物为本位的货币原本已经没有任何机会。信用货币之所以能压倒传统的实物货币，就是因为信用货币一劳永逸地解决货币短缺的历史。布雷顿森林体系解体后，建立在信用货币基础上的经济大繁荣，使人们相信实物货币已经被一劳永逸送入货币历史博物馆。但当货币进入供大于求的经济周期，巨大的规模反而成为信用货币的软肋。特别是新冠大流行下，美元抛开信用货币债权发行，采取了MMT没有任何资产对应，直接给居民发钱模式直接触发了信用货币原本债权发行不会出现的大通货膨胀。截至目前被美联储认为是暂时现象CPI同比增速，已连续十一个月达到或高于5%。

　　俄乌战争爆发后，美国通胀有增无减。4月12日美国劳工统计局公布数据显示，美国3月CPI同比增8.5%，超前值的7.9%，也高于市场的预期8.4%，创1981年12月来的最快增速。如果俄乌冲突继续推高能源、粮食价格，美元、欧元就不得不加息。实际上，市场已经对美元的这一前景做出了反应。4月11日，20年期美债收益率强势攀升约9个基点至3.01%，创下了2020年5月美国财政部恢复发行20年期国债以来的最高纪录。如果不加息，美元国债就会因收益率变负遭到抛售，而要提高利息，欧美资本市场就会缩水。

　　此时，原本没有希望的实物计价货币，就成为大洪水中唯一能保全财富的方舟。因此，就算是俄罗斯在第一战场进展不利，只要俄乌战争能把全球经济拖进大通缩，以实物计价的俄罗斯经济就可能在第二战场挺到最后。甚至像第一个五年计划的苏联那样，抄底发达国家的资产，完成再工业，也不是不能想象的。美国通过战争拖垮俄罗斯经济的企图不仅可能落空，反而可能使俄罗斯像前苏联和银本位的民国那样成功避开即将到来的大萧条。抗战时期山东根据地以物资为准备发行的渤海币表明，信用崩溃条件下，实物才是真正的货币。正如Pozsar所言：“你可以印钞票，但你印不出石油和小麦。”

　　二、大棋局里中国的角色

　　尽管GDP高居全球第二，但中国对美国经济底层的威胁远没有数字上显得那样大。欧元对美国的威胁是深层的，中国对美国的影响是浅层。如果我们把美元下的全球化理解为“奥运会”，那么欧元就是独立于美元的“世界杯”。欧洲和美国之争，是两大赛事之间的市场争夺。而所谓“中国威胁”不过是因为中国在“奥运会”里拿了太多的奖牌，拥有了太大的发言权，其本身对美元主导的“奥运会”并没有构成威胁。对中国不满的是美国的参赛选手（制造业利益集团），他们想通过把中国驱除出“奥运会”，来确保自己的奖牌。

　　美国纠结的是，如果没有了中国这样的选手，“奥运会”（美元）就会缺少吸引力，反而会加速被“世界杯”（欧元）取代。因此，持有“奥运会”的金融集团，和参加比赛的制造业集团，在对待中国上利益是不一致的。双方妥协的结果，就是培养中国竞争者（比如印度、越南），必要时将中国有竞争力的选手逐出单项比赛。提高减少对单一中国制造的依赖，维持美国对“奥运会”的各种规则（世界秩序）的主导权。

　　美国之所以突然把矛头转向俄罗斯，乃是因为欧洲和俄罗斯利用美国全力对付中国的时候，马上就要完成以能源和货币为基础的经济一体化。一旦俄欧整合成功，“世界杯”（欧元）吸引力就有可能超过“奥运会”（美元），原本投放给“奥运会”（美元）的广告（资本）就可能转向“世界杯”（欧元）。面对即将到来的金融危机，任何资本的离失都可能是致命的。这就迫使美国暂时放下针对中国的清理门户，通过引爆俄乌冲突拆除俄欧一体化这一迫在眉睫的威胁。在这件事上，同为奥运“金牌大户”的中国和美国反而具有了共同的利益。

　　现实世界肯定比奥运会vs.世界杯来得复杂。但这个虚拟的竞争可以简洁地刻画出中国在这个大国游戏中的角色。在这一局大国游戏中，中美冲突和欧美冲突在本质上是不同的。中国的经济体量无论多大，都是美元区的一部分。而欧元区看上去都是美国的盟友，但美国非常清楚，欧元才是最大的威胁。一旦发现欧元有可能趁美元之危取而代之，美国立刻就会调转枪口，将打压欧元作为战略的优先。

　　按照同样的逻辑，我们也可以合理的猜测，如果俄乌冲突使美元陷入危机，中美之间就有可能迅速达成和解。尽管这种可能性现在看起来已经非常渺小，但并非完全没有可能。“西安事变”之前，谁会想到“血海深仇”的国共双方有可能合作？但日本发动侵华战争，让这种看似概率极小的事件就是发生了，日本这个更大的威胁，促使国共达成了双方自己都没有预料到的第二次合作。

　　尽管中国经济体量巨大，但还远不是世界大棋盘里的主要玩家。中国可以选择参加谁的赛事，但还没有能力举办自己的赛事。不论获得多少金牌，都在别人的主场。在这方面，我们一定要有清醒的认识。不要以为GDP超过欧盟，就认为自己可以成为世界的一级，因为只有拥有全球性、不可替代的资本——资本市场（美欧）、能源（美俄）、粮食（美俄）、技术（美日欧）等——才可能成为全球货币，只有拥有全球货币，才会有人参加你举办的赛事。在这方面，我们甚至不如GDP“只有一个广东省”的俄罗斯。俄罗斯可以将卢布和天然气等大宗货物挂钩，人民币则只能通过储备美欧货币支持中国全球贸易结算。只有在中国发展出所有国家都离不开的“高科技”后，人民币才能成为全球“硬通货”，或许到那时中国才能拥有自己的“主场”。

　　不错，中国的确依靠房地产创造出自己内部交易的货币，但这些都是商业银行生成的M2。由于房地产没有全球的流动性，境外对中国房地产没有刚性需求，这就决定了只有央行通过美元储备做准备的基础货币，才能支持中国对外贸易的结算。人民币与美元脱钩，可以严重损害美元的全球需求，但并不能实现人民币的国际化。如果人民币与美元脱钩，中国贸易的范围必定大幅萎缩，经济就会陷入衰退。事实上，美国的制造业集团也正是看准了中国的这个软肋，才敢对中国展开“极限施压”。

　　但美国的金融集团清楚，与中国切割其实是一把双刃剑。同中美竞争相比，欧元在国际支付中对美元的替代，才是美国心头大患。在美国看来，中国是慢性病，虽然最后可能是慢性病要了美国的命，但欧洲才是急症，欧元的崛起可以立即要了美元的命。德国海军司令舍恩巴赫中将在印度的闭门会议上，发表的“默许俄罗斯占领克里米亚”，用“尊重俄罗斯”的方式换取其和西方一同对抗中国的言论，暴露了俄欧利用中美冲突掩护俄欧一体化的企图。美国情报系统坚持监控欧洲“盟友”证明了美国并不好忽悠。

　　如果此时美国不顾一切与中国硬脱钩，对中国的打击不会小于对美国的打击。一旦海量美元失去中国的巨大需求，资本就会抛弃美元涌入由俄罗斯核武器提供保护的、更安全的欧洲——打压中国就是在为欧元做嫁衣。正因如此，美国必须预先切断俄欧一体化的任何可能。事实上，正是面对这个迫在眉睫的威胁，美国才把战略重心从台海转向乌克兰。只要美国控制欧洲，俄罗斯怎样改革，也不会被美国接纳加入西方阵营。而只要欧元失去对美元的威胁，中国立刻就会回到美国对外关系的瞄准镜。

　　俄欧一体化功亏一篑，关键是没有能扛到中美摊牌之后。同样，中国要做的就是尽量避免像俄罗斯那样在乌克兰摊牌，只要俄罗斯不倒，美国就下不了和中国摊牌的决心。只要拖到美元发生危机，作为唯一能救美元的主要经济体，救还是不救，主动权就会回到中国一侧。的确，在目前的国际大棋局上，什么时候、和谁、在哪里摊牌都是美国选择的，中国、俄罗斯、欧洲都没有先手的资格。但中国处虽然美国可以选择地点，但中国却可以选择时间。只要拖到出现另一个对美国的威胁大过中国时，中美合作的窗口就会再次开启。这个威胁就是即将到来的美元危机。

　　没有人知道下一次“乒乓外交”何时发生，但只要美元危机对美国是确实存在的，中美选择再次合作就是可能的。能在多大程度上恢复合作，则取决于这一危机对美国伤害的大小。面对百年未有之大变局，中国一定要有战略定力，等待（甚至促成）美元即将到来的资产负债表危机。届时中美攻防态势就会易位，和美国进行利益交换——用支持美元（购美债）交换解除对中国制造特别是高科技的制裁——也就成为可能。应对香港动乱的成功表明，“最后的胜利，往往在于再坚持一下的努力之中。”

　　三、中国：合纵还是连横？

　　避战不等于畏战。只有做好承受最坏结果的准备，才能避免最坏情况的发生。美国对俄罗斯的每一项制裁及其后果，俄罗斯应对的每一步棋，都值得中国战略反复分析、咀嚼。俄乌战争可以被我们视作一次宝贵的火力侦察，美国今后对付中国的每一个火力点，都暴露在我们的观察之下。许多我们认为致命的制裁，其实效果有限，而有些我们以前认为绝不会动用的工具，却被毫不犹豫用于制裁。

　　例如，我们以前熟悉的美元利用宽松和紧缩收割离岸资本市场模式，在这次危机中升级为直接在在岸市场上收割。俄乌冲突爆发以后，英国的金融监管部门下发通知，要求投资者卖出俄罗斯的股票，否则交易所就代替你强制性地把股票卖出去。以俄罗斯联邦储蓄银行为例，冲突爆发前收盘价格是8.97美元，6个交易日之后收盘价格只剩下0.52美元，暴跌了95%。那么买家是谁？3月5日彭博社透露，只有美国华尔街的金融大鳄——高盛、摩根大通——有权购买。

　　中概股几乎集中了中国最优质的产业资产，规模远大于俄罗斯。如果美元陷入常规手段无法拯救的危机，美国就可能直接在在岸市场直接收割他国财富。这种在以前不可想象的做法，现在看来完全没有障碍。如果不能建立离岸交易合规性的长臂管辖机制，中国在海外资本市场上的所有财富都是不安全的。我们能否用欧元平台作为替代美元平台？俄乌战争使世界看清，关键时刻欧元也是不可靠的。欧洲在财富掠夺上一样没有节操。

　　如果欧洲不接纳俄罗斯进入欧元体系，美国也将中国赶出美元体系，人民币与俄罗斯能源挂钩这种最不可能的场景，就成为中俄两国最后的选择。俄罗斯卢布挂钩能源，本质上是被逐出两大赛事的俄罗斯另开了一个赛事。与实物（能源、黄金）挂钩的卢布的出现，不仅是为躲避高估值风险的信用货币提供了一个避险通道，而且还挖走了已经处于供不应求和供大于求边际上的信用货币（美元/欧元）一大块需求。

　　但卢布要与美元、欧元竞争，还需要巨大的能源消费市场的支撑。如果中国的需求与俄罗斯的资源结合，就有可能在大萧条来临时，为世界提供一个更安全的财富储藏工具。在此基础上，要尽快建立起“金砖+上合”组织内部货币结算系统，在这个“朋友圈”里，巴西、伊朗、俄罗斯是粮食和能源大国，中国、印度和南非是消费大国，虽然这个系统无法完全取代环球银行金融电信协会（SWIFT）支付系统，但至少可以让西方将其武器化时要三思而后行。

　　2022年3月28日，《新政治家》（the NewStatesman）的专栏作家布鲁诺·玛萨艾斯（BrunoMa??es）采访了莫斯科智囊团“外交与国防政策委员会”荣誉主席、前总统顾问谢尔盖·卡拉加诺夫（SergeyKaraganov）。当问到他是否担心被西方孤立的俄罗斯，容易受到中国经济影响时， 他回答说：“中国拥有我们所需要的大部分技术，而且它有大量的资本......所以我并不害怕俄罗斯成为伟大中国的一部分。我不害怕的另一个原因是，中国的文明非常不同。我们的基因里有着亚洲的特征，因此我们在某种程度上是一个亚洲国家。”

　　谢尔盖·卡拉加诺夫的讲话有可能是用中俄一体化的可能，对打压俄罗斯的欧美发出的威胁。但至少也表明，俄罗斯精英已经开始认真考虑中俄联盟这种组合的可能。毕竟，战略是博弈而不是赌博。战略不能建立在对敌人行为的猜测上，而是要对每一种可能的场景都做好充分的准备。尽管中俄实现欧盟那样高水平的一体化还需要更深的互信，但仅仅研究这种联盟的可能，对西方的制裁都是一种威慑——只有当对手意识到制裁效果不大，真正的制裁才不会发生。

　　应对百年未有之大变局归根结底还是要靠自己。1989年美国就曾对中国进行过一次全面的制裁。中国之所能成功“反围剿”，很大程度上靠的是急速中国市场——高达两位数的增长经济，是任何资本都不能放弃的市场。未来，中国要抗住外部制裁压力，还是要依靠经济的高速发展。现在有一种说法，把高速度和高质量对立起来，而没有意识到中国增长的任何减速都会降低中国应对外部制裁的能力。没有巨大的市场，中国就是朝鲜、古巴，连伊朗、伊拉克都做不成。

　　货币战和所有战争一样，能坚持到对手经济崩溃的一方，才有可能保住自己的财富，也才有机会收割对手的财富。俄乌之战的第二战场展示了强大的资本市场在战争中的决定性作用。房地产是中国资本市场的主体，目前正在开展房地产市场保卫战，对中国在未来的第二战场上能否坚持到最后，具有全局性的重要意义。

　　尽管本文的结论和建议都是可以商榷的，但从货币的视角分析俄乌之战本身，就有巨大的价值。如果把卢布与能源挂钩视作一场“货币起义”，那么无论其成败，对于其他有可能遇到美元制裁的货币，都是一个非常宝贵的实战案例。多年后我们也许会发现，今天俄乌在第二战场的搏杀，对于世界格局的影响一点不亚于第一战场。甚至第三次世界大战本身就可能是一场货币战争，“资源卢布”只不过是这场大战的序章。理香港动乱的模式表明